2017年，乐视网子公司乐视致新以5.3亿美元（约合人民币35亿元）发行可转换债券的消息，曾一度成为资本市场关注的焦点。这笔交易不仅是乐视生态体系在资金链紧张时期的重要融资尝试，更是投资管理领域一个极具代表性的高风险案例。要理解其本质，我们需要从产品结构、投资逻辑与风险管理三个维度进行深入剖析。

一、可转换债券：一种“进可攻、退可守”的混合金融工具

可转换债券，简称“可转债”，是一种介于债券与股票之间的混合型融资工具。对投资者而言，它首先是一张债券，拥有固定的票面利率和到期日，发行方需要按期支付利息，并在到期时偿还本金，这构成了投资的“安全垫”。

但其核心魅力在于“转换权”。债券持有人有权在约定的转换期内，按照事先确定的价格（转换价格），将债券转换为发行公司的普通股票。如果公司前景看好，股价上涨并远超转换价格，投资者选择转股，便能以较低成本获得股权，享受股价上涨的收益，此谓“进可攻”。如果公司表现不佳，股价低迷，投资者可选择不转股，继续持有债券直至到期，收回本金和利息，此谓“退可守”。

乐视发行的这笔可转债，正是赋予了投资者在未来将债权转换为乐视致新（后更名为“新乐视智家”）股权的权利。当时乐视生态故事宏大，市场对其智能电视业务的估值抱有较高期望，这为可转债的“股性”部分增添了想象空间。

二、乐视5.3亿美元可转债的特殊性与投资逻辑

这笔交易的特殊性在于其复杂的背景和高风险的底色。

1. 发行背景特殊：2016年底起，乐视体系资金链危机全面爆发。此次发行可转债，是乐视为旗下相对优质资产——乐视致新（主营超级电视）进行“自救式”融资的关键一步，旨在隔离风险、引入战略投资者，为电视业务“续命”。

1. 投资者构成：主要的投资方包括融创中国旗下的天津嘉睿（出资2.4亿美元）、联想控股旗下的君联资本（出资0.5亿美元）以及其他机构。这些投资者并非简单的财务投资，更多带有战略投资或“救火”色彩，看中的是乐视电视的硬件入口价值和用户基础，赌的是乐视生态能够渡过难关、业务重生。

1. 高风险的投资逻辑：投资者面临一个典型的“高风险、高潜在回报”决策。

• 下行风险有限：作为债券，有到期还本付息的契约保障（尽管在乐视整体债务危机下，此保障被大幅削弱）。

• 上行空间巨大：如果乐视危机解除，电视业务独立发展良好，成功转股后获得的股权价值可能远超债券本息。这本质上是对“乐视电视业务能否剥离母公司困境并实现价值”的一次对赌。

三、从投资管理视角看：风险失控与教训

事后看来，这笔投资的管理堪称一场教科书式的风险案例。

1. 信用风险（违约风险）彻底暴露：可转债的“债性”安全垫，高度依赖于发行主体的持续经营能力和偿债意愿。随着乐视体系崩盘，贾跃亭出走，母公司乐视网陷入巨额亏损和退市，子公司乐视致新（新乐视智家）也深受牵连，经营困难。债券的还本付息承诺实际上已难以履行，信用风险从可能变为了现实。

1. 股权转换价值归零：可转债的“股性”价值完全依赖于标的公司的成长性与股价。乐视生态崩塌后，乐视致新的股权价值大幅缩水，虽然后经多次重组（引入腾讯、京东等股东，并更名为“乐融致新”），但已物是人非。原可转债条款下的转股权利，因公司价值剧变和资本结构的重大调整，其原始价值已基本归零。

1. 投资管理的核心教训：

• 切勿迷信混合工具的安全幻觉：可转债的“安全垫”并非绝对，当其底层资产——发行公司的基本面彻底恶化时，债券的违约风险和股权的贬值风险会同时爆发，产生“双杀”效应。

• 穿透式尽调至关重要：对于结构复杂的集团企业，必须穿透母公司光环，独立、审慎地评估融资子公司的真实资产质量、现金流独立性和法律风险隔离程度。乐视致新的业务虽相对优质，但仍无法完全摆脱整个乐视体系担保链、关联交易及品牌声誉的拖累。

• 对赌条款需有强执行力：在投资陷入困境的企业时，除了金融工具本身的设计，更需关注交易结构中是否有强有力的抵押、担保、优先清偿权等风险缓释措施，以及这些措施在法律和实践中的可执行性。

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乐视5.3亿美元可转债，从产品形态上看，是一个标准的混合金融创新；但从投资结果看，它成为了中国资本市场上一枚醒目的“风险警示牌”。它提醒所有投资管理人：任何精巧的金融工程设计，都无法替代对商业本质的洞察和对基础资产风险的敬畏。当潮水退去，最终决定投资成败的，依然是企业最基本的创造现金流能力和公司治理水平。这笔交易及其后续演变，为投资管理领域提供了关于风险识别、资产隔离和工具局限性方面的深刻一课。